Управління корпоративною власністю підприємства

ЗМІСТ

ВСТУП

РОЗДІЛ 1 ТЕОРЕТИЧНЕ ОБГРУНТУВАННЯ ПОНЯТТЯ КОРПОРАТИВНОЇ ВЛАСНОСТІ ПІДПРИЄМСТВА

1.1 Поняття та сутність корпоративної власності підприємства

1.2 Класифікація корпоративної власності підприємства

1.3 Відмінність корпоративної власності від інших форм власності

Висновки до розділу 1

РОЗДІЛ 2 ДОСЛІДЖЕННЯ УПРАВЛІННЯ КОРПОРАТИВНОЮ ВЛАСНІСТЮ НА ПРИКЛАДІ ПРЕДСТАВНИЦТВА АМЕРИКАНСЬКОЇ ТОРГІВЕЛЬНОЇ ПАЛАТИ В УКРАЇНІ

2.1 Історія виникнення, основні напрямки діяльності Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні

2.2 Аналіз організації управління в Представництві Американської Торгівельної Палати в Україні

2.3 Оцінка ефективності управління корпоративною власністю Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні

Висновки з розділу 2

РОЗДІЛ 3 ШЛЯХИ ПІДВИЩЕННЯ ЕФЕКТИВНОСТІ УПРАВЛІННЯ КОРПОРАТИВНОЮ ВЛАСНІСТЮ ПРЕДСТАВНИЦТВА АМЕРИКАНСЬКОЇ ТОРГІВЕЛЬНОЇ ПАЛАТИ В УКРАЇНІ

3.1 Удосконалення механізму взаємодії менеджерів і ради директорів в управлінні корпоративною власністю Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні

3.2 Покращення механізму контролю за управлінням корпоративною власністю Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні

3.3 Оптимізація кадрової політики як шлях до підвищення ефективності управління корпоративною власністю Представництва

Американської Торгівельної Палати в Україні

Висновки з розділу 3

ВИСНОВКИ

СПИСОК ВИКОРИСТАНОЇ ЛІТЕРАТУРИ

Актуальність теми. В основі ринкового регулювання економіки в усіх промислово розвинених країнах лежить управління корпоративною власністю. Саме право власності використовується для прямої і непрямої дії учасників ринкових відносин на економіку країни в цілому.

Необхідно відзначити, що сучасний стан цього питання характеризується, з одного боку, недостатньою кількістю у вітчизняній економічній науці скільки-небудь розробленої теорії досліджуваного питання, а з іншого - явним недоліком досвіду реального використання корпоративними структурами можливостей впливу на економічні процеси через усвідомлене розпорядження тією частиною національного багатства, яка знаходиться в корпоративній власності.

Найбільш актуальними завданнями у сфері практичного управління корпоративною власністю сьогодні можна вважати: уточнення структури і складу корпоративної власності, формалізацію цілей, завдань і принципів її функціонування, визначення критеріїв ефективності управління, які, у свою чергу, вимагають пошуку й обґрунтування методичних підходів до вирішення конкретних економічних завдань - оцінки окремих об'єктів корпоративної власності і визначення ефективних напрямів їх структурного розвитку.

Основні положення щодо управління корпоративною власністю знайшли відображення в роботах зарубіжних учених: Г. Александера, І. Ансоффа, X. Бірмана, Дж. Ваховича, Р. Деянга, Ф. Істербрука, Т. Коупленда, Дж. Маркуса, Ф. Рейлі, А. Стрикленда, А. Томсона, ЇМ. Хамера, М. Хеселя, А. Бандуріна, Ш. Валітова, І. Мазура, А. Нєдосєкіна, С. Орєхова, А. Радигіна, І. Храбрової, Б. Чуба; українських учених, які на основі класичних теорій розробили та удосконалили методи управління корпоративною власністю і капіталом, серед них: О.І. Амоша, А.О. Задоя, Г.О. Крамаренко, Г.В. Назарова, Ю.Є. Петруня, Ф.Ю. Поклонський, І.Л. Сазонець, Г.А. Семенов, М.Г. Чумаченко, О.М. Ястремська.

Мета дипломної роботи полягає в теоретичному обґрунтуванні і розробці практичних рекомендацій щодо управління корпоративною власністю в умовах корпоративної системи, що склалася в Україні.

Відповідно до мети були поставлені наступні основні завдання:

- виділити провідні наукові концепції розвитку корпоративного управління та уточнити поняття “корпорація”;

- визначити основні економічні ознаки сучасних корпорацій;

- обґрунтувати можливості адаптації моделей корпоративного управління країн, де існують розвинені ринки капіталу, до умов господарювання вітчизняних корпорацій;

- визначити зміст поняття “корпоративна власність” стосовно умов транзитивної економіки й систематизувати критерії її класифікації;

- виявити специфічні напрямки формування корпоративної власності в Україні;

- сформувати систему пріоритетів для застосування сучасних методів управління активами за умов трансформаційних процесів в економіці;

- виявити критерії ефективності та вдосконалити існуючі методики управління корпоративною власністю;

- дослідження управління корпоративною власністю на прикладі представництва американської торгівельної палати в Україні;

- розглянути шляхи підвищення ефективності управління корпоративною власністю представництва американської торгівельної палати в Україні

Об'єктом дослідження є процес управління корпоративною власністю.

Предметом дослідження є сукупність організаційно-економічних відносин в системі управління корпоративною власністю на прикладі представництва американської торгівельної палати в Україні.

Методи дослідження. Для вирішення поставлених завдань в роботі були використані такі методи: візуально-графічний - для подання результатів у наочній формі; статистичний - для представлення динаміки формування корпоративної власності в Україні; економіко-математичний - для розробки методичного інструментарію підвищення ефективності управління об'єктами корпоративної власності; системного аналізу і синтезу, індукції і дедукції - для аналізу моделей та методів управління корпоративною власністю; наукової абстракції - для формування висновків; кореляційно-регресійний - для розрахунку ступеня ризику управління корпоративними портфелями власності.

Інформаційну базу дослідження складають праці вітчизняних і зарубіжних учених, джерела енциклопедичного характеру з питань економіки, періодична література, ресурси глобального інформаційного середовища Інтернет. У роботі використані законодавчі і нормативні акти, що регулюють корпоративні відносини на території України.

7. Принцип додатковості. В організаційних структурах одночасно існують об'єктивні стійкі тенденції запрограмованого, організованого, прогнозованого розвитку, з іншого боку - випадкові, стихійні, імовірнісні впливи. Діалектична взаємодія цих рухів визначається як принцип додатковості.

Специфічні принципи мають поширення в конкретних соціально-економічних системах і залежать від особливостей конкретного типу підприємства, його організаційно-правової форми, характеру діяльності, галузі, технологій, історії, етапу життєвого циклу, обраної стратегії тощо. Прикладом специфічних принципів можна вважати принципи корпоративного управління, які розробляються і впроваджуються як на міжнародному рівні, так і в окремих країнах і корпораціях.

Отже сучасна корпорація має економічні ознаки, наведені на рис. 1.1.

Рис. 1.1. Характерні економічні ознаки корпорації

Аналіз сучасних ознак корпорації засвідчив, що принциповими відмінностями корпорації від будь-якої іншої форми організації бізнесу є:

1. Централізований орган управління (Рада директорів).

2. Складна сегментована організаційна структура управління.

3. Наявність принципу обмеженої відповідальності.

4. Відокремлення інституту власників (акціонерів) від інституту управління (менеджерів).

5. Наявність інституту інсайдерів та аутсайдерів.

6. Інтегрована корпоративна структура та форма діяльності.

Сучасні корпорації зазвичай мають усі наведені економічні ознаки, і намагатися застосувати одну з них для того, щоб охарактеризувати іншу форму організації бізнесу як корпоративну, автор вважає помилковим. Ознаки являють собою єдиний комплекс відокремлення корпоративної форми діяльності від різноманітності інших.

Корпоративна власність - це відносини, які складаються між суб'єктами господарювання, щодо об'єктів нерухомості, майнових прав, робіт і послуг, інформації і технологій, нематеріальних благ та інших частин національного багатства, право користування, володіння, розпорядження якими належить конкретній корпорації.

Об'єкт власності - організаційно відособлена частина національного багатства, юридично закріплена за конкретним власником або групою власників.

Об'єкти корпоративного права власності (об'єкти управління):

- нерухоме майно (будівлі, споруди, земельні ділянки, та ін.);

- рухоме майно (частки, паї, цінні папери, зокрема акції, облігації тощо);

- грошові кошти (національна та іноземна валюта);

- борги (дебіторська заборгованість);

- інформація;

- інтелектуальна власність та інші результати інтелектуальної діяльності корпоративних підрозділів [19].

Право власності належить до категорії речових прав, сутність яких полягає в прямому пануванні над річчю, що передбачає використання її уповноваженою особою в своїх інтересах, і у винятковості здійснення даної можливості.

Суб'єктивне право власника ділиться на три основні правомочності: володіння, розпорядження, користування.

Під правомочністю володіння розуміється юридично забезпечене панування над річчю, тобто можливість мати дану річ у себе, мати її у власному господарстві.

Правомочність розпорядження - це можливість визначення юридичної долі речі шляхом зміни її приналежності, стану і призначення.

Правомочність користування - юридично забезпечена можливість використання речі шляхом отримання будь-яких її корисних властивостей.

Ця правомочність не повністю характеризує право власника. Це лише основна правомочність з погляду вітчизняної доктрини.

Управління - елемент, функція організованих систем різної природи, що забезпечує: збереження їх певної структури; підтримка режиму діяльності; реалізацію їх програм і цілей.

Управління власністю - як поточне управління корпоративною власністю, так і стратегічні перетворення структури власності в корпорації, спрямовані на її оптимізацію у напрямку поставлених цілей і проводиться у рамках корпоративної стратегії стосовно власності.

Система управління - сукупність об'єднаних однією метою об'єктів, їх функцій і зв'язків.

Корпорації - основа промислового потенціалу розвинених країн. Найбільш сильний вплив на формування і зміну будь-якої корпорації справляють інтереси власників, працівників (менеджерів) і замовників (покупців). Тому сучасні організаційні структури корпорацій повинні мати узгоджені інтереси цих трьох груп зацікавлених осіб.

Підхід Р. Брейлі [23], з погляду фінансової системи, визначає корпоративне управління як певні інституційні угоди, що забезпечують трансформацію заощаджень в інвестиції і що розподіляють ресурси серед альтернативних користувачів в індустріальному секторі. Ефективне перетікання капіталу між галузями і сферами суспільства здійснюється в рамках корпорацій, побудованих на основі об'єднання банківського і промислового капіталу.

У роботах з корпоративного управління відомий російський економіст Б. Чуб [156] розглядає корпорацію і корпоративне управління з юридичної точки зору. У цьому випадку корпоративне управління - це загальна назва юридичних концепцій і процедур, що лежить в основі створення і управління корпорацією, зокрема, що стосуються прав акціонерів.

Проте найбільш поширеними і вживаними підходами при визначенні корпоративного управління є такі.

Перший підхід - це підхід до визначення корпоративного правління як управління інтеграційним об'єднанням.

Наприклад, на думку І. Храбрової [33], корпоративне управління - це управління організаційно-правовим формуванням бізнесу, оптимізацією організаційних структур, побудова міжфірмових відносин всередині компанії відповідно до прийнятих цілей.

Проте дане визначення, на нашу думку, стосується вже результатів використання корпоративної форми бізнесу, а не суті проблеми.

Другий підхід, найбільш ранній і найбільш часто застосовуваний, ґрунтується на наслідках, що виходять з суті корпоративної форми бізнесу - поділу інституту власників і інституту керівників - і полягає в захисті інтересів певного кола учасників корпоративних відносин (інвесторів) від неефективної діяльності менеджерів. Такий підхід розроблено в працях М. Хаммера [48]. Хоч і в цьому випадку визначення корпоративного управління різняться залежно від кількості зацікавлених сторін, що враховується, в корпоративних відносинах. У найбільш вузькому розумінні - це захист інтересів власників-акціонерів. Інший підхід включає до них і кредиторів, які разом з акціонерами складають групу фінансових інвесторів. У найбільш широкому розумінні корпоративне управління - це захист інтересів як фінансових (акціонери і кредитори), так і нефінансових (працівники, держава, підприємства-партнери та ін.) інвесторів.

Які поясніються причини включення тих або інших груп в систему корпоративного управління?

Дана проблематика висвітлюється в працях відомого європейського економіста М. Хеселя [27, c. 289]. На його думку, акціонери є джерелом необхідної фінансової бази для виникнення корпоративного управління. Їх інтереси в системі корпоративного управління полягають в отриманні певної частки прибутку за допомогою дивідендних виплат або зростання ціни їх частки участі в корпорації.

Кредитори також є фінансовими інвесторами, але, на відміну від акціонерів, які зацікавлені в зростанні прибутковості і вартості корпорації (для збільшення свого доходу), кредитори зацікавлені в стабільності стану корпорації (для отримання гарантованого доходу).

Проте в діяльності корпорації зацікавлені не тільки фінансові інвестори, але і нефінансові. Серед нефінансових інвесторів більшість економістів відзначають такі категорії:

- працівники корпорації;

- партнери корпорації;

- суспільство в цілому (держава, споживачі та ін.).

Обґрунтування включення партнерів корпорації, в більшості випадків, розглядається на прикладі постачальників підприємств - виробників кінцевої продукції. Якщо постачальник корпорації виробляє продукцію, яка використовується лише даною корпорацією, то в цьому випадку фінансові вкладення партнера-постачальника можна розглядати як фінансові вкладення самої корпорації, оскільки ці вкладення здійснюються для забезпеченні діяльності корпорації.

На даний час такі відносини слід включати не в зовнішні, а у внутрішні зв'язки корпорації, і інтереси партнера постачальника можна розглядати як інтереси окремого підрозділу корпорації.

Щодо персоналу корпорації, необхідно відзначити, що включення його як складової корпоративних відносин стало можливим завдяки розвитку теорії людського капіталу підприємства. Залежно від моделей корпоративного управління учасниками корпоративних відносин розглядається або трудовий колектив, або окремі працівники корпорації. Такий напрям розвитку корпоративних відносин характерний для робіт американського фахівця в галузі корпоративного управління Ф. Істербрука [34].

Інтереси інвесторів корпорації не збігаються і часто бувають прямо протилежними. Наприклад, перелічені вище інтереси власників і кредиторів корпорації. Тому, в рамках корпоративних відносин розглядаються взаємини менеджерів корпорації та її власників. А. Бандурін [8] розкриває суть корпоративного управління, розглядаючи відмінність корпоративного управління від некорпоративного.

По-перше, якщо в некорпоративному управлінні об'єднані функції власності і управління і в цей же час управління здійснюють самі власники, то при корпоративному управлінні, як правило, відбувається поділ прав власності і повноважень управління.

По-друге, звідси випливає те, що виникнення корпоративного управління привело до формування нового, самостійного суб'єкта господарських відносин - інституту найманих керівників.

По-третє, з цього виходить, що при корпоративному управлінні разом з функціями управління власники втрачають і зв'язок з бізнесом.

По-четверте, якщо в системі некорпоративного управління власники пов'язані між собою відносинами з питань управління (є товаришами), то в системі корпоративного управління відносини між власниками відсутні і замінені на відносини власників і корпорації.

Дані відмінності являють собою такі переваги для власників корпорації: самостійність корпорації як юридичної особи, обмежена відповідальність власників корпорації і централізоване управління корпорацією.

У рамках розглянутих понять і визначень необхідно визначити класифікацію корпоративної власності. Прийнята на теперішній час класифікація виділяє такі види власності:

- дочірні підприємства корпорації;

- пакети акцій, що знаходяться в корпоративній власності;

- корпоративне нерухоме майно;

- нематеріальні активи корпорації [55 c. 57].

Автором систематизовано усі види корпоративної власності за такими групами (рис. 1.2):

1. За видами корпоративної власності:

- нерухома власність виробничого і невиробничого призначення;

- рухома корпоративна власність - майно, що не належить до нерухомого;

результати інтелектуальної діяльності, зокрема виключні права на них (інтелектуальна власність) і інформація;

- грошовий капітал;

- цінні папери.

2. За галузевою ознакою об'єкти КВ, включені до складу конкретної галузі економіки і специфічні галузеві особливості (легка промисловість, харчова, будівництво, хімія, транспорт та зв'язок, агропромисловий комплекс, машинобудування, енергетика, металургія тощо).

3. За ступенем ліквідності:

- низьколіквідне (неліквідні) об'єкти, наприклад, пакети акцій, в яких зростання індексу курсової вартості менше (істотно менше) або дорівнює індексу інфляції;

- стабільні, об'єкти КВ із середнім ризиком, наприклад, пакети акцій, в яких зростання індексу курсової вартості менше або дорівнює 1,5 індексу інфляції;

- високоліквідні об'єкти КВ, наприклад пакети акцій, в яких зростання індексу курсової вартості більше ніж 1,5 індексів інфляції;

- акції компаній - ліквідність яких на ринку є найвищою (blue chips).

4. За розміром частки (пакета акцій підприємства, що належить корпорації):

- 100% у корпорації - АТ або унітарні підприємства - повний контроль;

- 75% + 1 акція - у корпорації кваліфікована більшість акцій;

- 50% + 1 акція - у корпорації контрольний пакет акцій;

- 30% + 1 акція - у корпорації контрольний пакет акцій при мінімальному кворумі;

- 25% + 1 акція - у корпорації блокуючий пакет акцій;- 10% + 1 акція - у корпорації інсайдерський пакет акцій

5. За ступенем індустріалізації:

- об'єкти промисловості;

- об'єкти АПК;

- об'єкти невиробничої сфери;

6. За ступенем монополізації ринку:

- чиста монополія;

- монополістична конкуренція;

- олігополія;

- монопсонія;

- олігопсонія.

7. За організаційно-правовою формою:

- товариства неакціонерного типу (товариство з обмеженою відповідальністю, з повною відповідальністю);

- акціонерні товариства (відкриті та закриті акціонерні товариства);

- транснаціональні компанії (ТНК) і транснаціональні банки (ТНБ);

- глобальні компанії [153, 170].

Наведена класифікація, на думку автора, дозволяє найбільш повно об'єднати всі існуючі види корпоративної власності як у світовому масштабі, так і у межах української системи господарювання. Класифікація відзначає той факт, що корпорації можуть мати власність у всіх можливих сферах національної та світової економіки, це, у свою чергу, свідчить про те, що однією з головних економічних ознак корпорації є саме масштаб діяльності.

Існують різні точки зору на питання про те, які форми підприємницьких об'єднань належать до корпорацій. Це пояснюється відмінністю в розумінні вченими-економістами характерних рис, властивих корпорації. Один з підходів представлений в роботах відомого економіста-практика А. Суботіна [134]. Згідно з одним з його визначень, корпорація - це колективне утворення, організація, визнана юридичною особою, заснована на об'єднаних капіталах (добровільних внесках) і яка здійснює соціально-корисну діяльність. Тобто визначення корпорації фактично відповідає визначенню юридичної особи. У цьому випадку, на думку вченого, корпорації властиві такі риси.

- наявність юридичної особи;

- інституційний розділ функцій управління і власності;

- колективне ухвалення рішень власниками і (або) найманими керівниками.

Таким чином, в поняття корпорація крім акціонерних товариств включаються багато інших юридичних осіб: різні види товариств (повні, командитні), господарські об'єднання (концерни, асоціації, холдинги тощо), виробничі і споживчі кооперативи, колективні, орендні підприємства, а також державні підприємства і установи, що мають на меті своєю здійснення культурної, господарської або іншої соціальнокорисної діяльності, що не приносить прибуток.

У західній економічній літературі прийнято називати корпораціями не всякі товариства з обмеженою відповідальністю, а саме акціонерні, кошти яких утворюються за рахунок випуску і розміщення акцій. Для позначення акціонерних товариств закритого типу (АТЗТ), статутний капітал яких утворюється через розподіл акцій серед засновників, застосовується термін “закрита корпорація” (close corporation); тільки якщо акціонерне товариство відкритого типу (АТВТ або ВАТ) утворює свій статутної капітал через публічну підписку акцій, його називають “відкритою корпорацією” або просто “корпорацією” (corporation). Як аналог поняття “корпорація” в українській практиці використовується, переважно термін “акціонерне товариство”.

Вітчизняне законодавство визначає статус акціонерного товариства, а не корпорації. Вітчизняні економісти ставлять знак рівності між корпорацією і акціонерним суспільством. У західній економічній літературі, якщо додатково нічого не обумовлено, під корпорацією прийнято розуміти акціонерне суспільство, чиї акції представлені на фондовому ринку. У вітчизняній літературі термін “корпорація” застосовується для того, щоб визначити факт відділення прав розпорядження від прав володіння. Так, Р. Емцов і М. Лукін під корпорацією розуміють форму організації бізнесу, при якій володіння і управління явно відокремлені одне від одного. Термін “акціонерне товариство” вони вводять як другу назву корпорації [51, с. 172-173].

У.Е. Баталер виділяє ряд позитивних характеристик, що роблять корпоративну форму господарювання економічно привабливою. Основні з них такі:

1. Здатність залучення коштів через випуск акцій дає можливість акумулювати кошти необмеженого числа інвесторів. При цьому інвестори можуть розраховувати на певну винагороду відповідно до вибору - брати чи не брати участі в управлінні товариством.

2. Можливість професіоналізації процесу управління. Рішення проблеми керованості досягається через закінченість організаційного оформлення і розподіл функцій контролю між органами управління акціонерним суспільством шляхом регламентованої відповідальності і повноважень.

3. Відсутність обмежень сфери діяльності (з погляду інвестиційних можливостей).

4. Розширення можливості ротації зацікавлених осіб і досягнення відповідно більшої гнучкості в умовах динамічності інвестиційної пропозиції через створення спрощеного порядку входження і виходу зі складу акціонерів.

5. Широкі можливості для моделювання господарських відносин з використанням багатьох варіантів створення інтегрованих структур і реальної економічної влади [12].

На думку відомого вітчизняного економіста В.А. Євтушевського, поведінка власників корпоративних прав та інших суб'єктів корпоративного управління вивчається через їхні інтереси в отриманні дивідендів, вплив на прийняття рішень у корпораціях голосуванням, методи і форми придбання і позбавлення ними своїх цінних паперів. Реалізація корпоративних прав не здійснюється сама по собі, відірвано від інших об'єктів корпоративного управління. Тому предметом корпоративного управління є інші два рівні - корпоративне підприємство та форми і методи державного регулювання корпоративного сектора і державної власності у ньому. Слід враховувати, яку важливу роль відіграє регуляторне середовище, яке створюється в результаті цілеспрямованої діяльності державних органів щодо законодавчо-нормативного забезпечення корпоративної діяльності. Крім того, практично в усіх країнах існує державний сектор, яким потрібно ефективно управляти, а частина цього сектора підпадає під поняття корпорацій (державних і неприбуткових) [47].

Аналіз існуючої економіко-правової бази дає змогу виділити корпоративну форму капіталу як відокремлену, за якою власники мають обмежену відповідальність. При усіх відмінностях у правових базах розвинутих країн основна розмежувальна лінія між корпоративним і некорпоративним секторами пролягає у відділенні функцій розпорядження й обмеженої відповідальності. Так, правова база ФРН до корпоративного сектору відносить акціонерні компанії (“actiengessellshaft”) і лишає поза ним “приватні справи”, “індивідуальні товариства” - відкрите торгове і командитне товариства, при цьому акціонерними компаніями вона вважає акціонерні товариства і товариства з обмеженою відповідальністю.

Організаційно-правова база Франції поділяє юридичний статус підприємства за формальними ознаками і за правом власності. У цілому виділяють два типи підприємств - індивідуальні, близькі за своїм статусом до фізичних осіб, і товариства, що мають статус юридичної особи. Серед підприємств, що мають статус юридичної особи, до корпоративного сектора відносять не об'єднання осіб, а об'єднання капіталів, де відповідальність обмежена внесками, тобто насамперед акціонерні товариства і товариства з обмеженою відповідальністю [19, 53].

Слід мати на увазі, що не всі господарські товариства потрапляють під поняття корпоративних. Однозначно до корпоративних не належать приватні підприємства, а також такі товариства, як повне та командитне, оскільки тут немає жорсткого розмежування власників та управлінців (менеджерів) і не існує обмеженої відповідальності. Дискусійною залишається роль товариств із додатковою відповідальністю, віднесення їх до об'єднань капіталів і в цілому до корпорацій. Крім того, своєрідними об'єктами управління є державні підприємства, які в деяких випадках і видах мають риси, притаманні корпораціям.

Конкуруючий підхід представлений у працях українських економістів. Так Г.В. Козаченко [25] обмежує коло підприємницьких об'єднань, що включаються в поняття “корпорація” до відкритих акціонерних суспільств, базуючись на твердженні, що основними рисами корпоративного управління мають бути такі:

- самостійність корпорації як юридичної особи,

- обмежена відповідальність індивідуальних інвесторів,

- централізоване управління,

- можливість передачі іншим особам акцій, що належать індивідуальним інвесторам.

Перші три критерії було розглянуто вище.

Таким чином, каменем спотикання в діалозі різних вчених є питання включати або не включати до властивостей корпорації можливості вільної передачі акцій і, отже, обмежувати або не обмежувати поняття “корпорація” формою відкритого акціонерного суспільства.

Теорію вільної передачі акцій як невід'ємної межі корпорації і впливу тих або інших інститутів ринкової економіки, включаючи форми підприємницьких об'єднань, на формування і розвиток народного господарства країн, на прикладі яких вивчається діяльність корпорації розроблена в працях О.М. Ястремської [19]. Автор пояснює різницю в підходах до визначення корпорацій вчених, які вивчають англо-американську модель корпоративного управління, і вчених які вивчають німецьку і японську моделі корпоративного управління. Насправді англо-американська модель корпоративного управління характеризується, по-перше, наявністю переважного числа акціонерних товариств як форми організації великих компаній (у США-6000, в Англії-2000), по-друге, сильним впливом фондового ринку і ринку корпоративного контролю на корпоративні відносини. Німецька модель корпоративного управління, навпаки, характеризується незначною кількістю відкритих акціонерних суспільств (їх число 650), сильним впливом банківського фінансування замість акціонерного, контролем з боку Ради директорів, а не ринку корпоративного контролю за ефективністю роботи менеджерів.

Відомий вітчизняний вчений-економіст С.В. Мочерний [49] розглядає корпорацію як колективну форму капіталістичних підприємств, що існує у вигляді акціонерних товариств відкритого і закритого типів. При цьому він чітко визначає відмітну особливість корпорації, яка полягає в тому, що управління здійснюється тільки найманим менеджментом, і для стимулювання його роботи необхідно вводити менеджерів до складу власників, передаючи або продаючи їм деяку частку пакетів акцій.

Останній з наведених критеріїв передбачає обов'язковість покладання управлінських функцій на спеціалізовані правління - так звана доктрина неможливості наділення акціонерів управлінськими обов'язками.

Поняття “корпорація” в українських умовах набуло специфічного відтінку: воно використовується перш за все для позначення господарюючого суб'єкта, утвореного декількома юридичними особами (правда, не виключаючи участі фізичних осіб). При цьому кожний з них може розглядатися як самостійний суб'єкт, пов'язаний з іншими майновими відносинами, спільним веденням бізнесу, загальними цілями, інтересами, організаційною структурою. Таким чином, корпоративна організація господарської діяльності є, з одного боку, основою для надфірмових утворень, а з іншою - формою власне інтегрованої структури. Отже, якість функціонування корпорації в сьогоднішніх умовах залежить від характеру впливу на неї елементів, що входять в неї, і систем, частиною яких вона сама є.

Процес управління корпоративною власністю (КВ) повинен бути ефективним, тобто, має здійснюватися так, щоб витрати на її утримання і управління не перевищували доходів, одержаних від її використання. Для цього в процесі управління необхідно застосовувати такий набір методів і прийомів управління, які в сукупності становлять єдиний комплекс управління корпоративною власністю.

Теоретичний аналіз об'єкта управління, що базується на соціально-економічних принципах, завжди передує його детальному вивченню і є необхідною умовою правильної організації процесу управління і безпомилкового тлумачення його фінансових результатів. Необхідною умовою успішного управління корпоративною власністю є розуміння суті об'єкта управління або технологічного процесу, знання причин розвитку і особливостей конкретної обстановки.

Для опису і розкриття суті процесу управління корпоративною власністю необхідно провести структуризацію методів і прийомів управління і ввести деякі поняття і визначення, що здійснюють вплив на розробку і прийняття управлінських рішень при управлінні об'єктами корпоративної власності.

Одним з елементів комплексу управління корпоративною власністю є управління дочірнім підприємством корпорації (ДПК). Процес полягає в тому, щоб реалізувати цикл управління для досягнення максимальної ефективності функціонування. Найприйнятнішим для дочірнього підприємства корпорації є розширений цикл управління, що містить сім етапів (рис. 2.1).

Рис. 2.1. Цикл управління дочірнім підприємством корпорації

Для здійснення наведеного на рис. 2.1 циклу управління, керуюча компанія, наприклад в рамках бізнес-напряму корпорації, повинна визначити і погодити з дочірнім підприємством корпорації перелік, структуру і обсяг інформації про його функціонування. Перелік повинен містити достатню кількість інформації для отримання повної і достовірної картини про ситуацію на підприємстві, і в той же час бути коротким [11, 12, 20].

Управління дочірнім підприємством корпорації з боку керуючої компанії бізнес-напряму може бути побудовано таким чином. Керуюча компанія визначає стратегію розвитку бізнес-напряму, а його керівники - порядок діяльності своїх підприємств відповідно до інтересів корпорації. Оскільки кожне підприємство має певну мету функціонування, процес управління повинен здійснюватися відповідно до цих цілей. Етапи управління за цілями подано рис. 2.2.

Для того, щоб управляти ефективністю, необхідно чітко визначити, що таке ефективність дочірнього підприємства корпорації, а також уміти вимірювати значення ефективності функціонування.

Рис. 2.2. Етапи процесу управління по цілях

Для вимірювання ефективності функціонування можна застосовувати ресурсний показник - загальну рентабельність підприємства, що розраховується за формулою:

, (2.1)

де Е - ефективність функціонування підприємства;

ЧП - чистий прибуток підприємства;

ВА - валові активи підприємства.

Порівнюючи отримане розрахункове значення з плановим, можна зробити висновок про те, наскільки ефективно підприємство виконує виробничі завдання відповідно до стратегічних планів корпорації [16, c. 132].

Аналіз можливостей - це комплексне дослідження, яке проводиться з метою визначення основних аспектів функціонування дочірніх підприємств. На першому етапі здійснюється аналіз продукції підприємства.

Якщо виробництво продукції неефективне, то досліджується структура попиту на види продукції, виробництво яких можна налагодити на існуючому устаткуванні без принципової зміни технології, аналізується ефективність виробництва такої продукції. У випадку якщо таке виробництво неефективне, вивчається структура попиту на продукцію суміжних галузей. Основний критерій відбору виду продукції і організації його виробництва - ефективність функціонування корпоративного дочірнього підприємства.

Аналіз внутрішньої структури дочірнього підприємства корпорації проводиться для виявлення тих внутрішніх резервів, які воно може використовувати для підвищення ефективності функціонування і забезпечення випуску необхідної кількості товарної продукції відповідної якості.

Інформація для укрупненого аналізу можливостей підприємства може містити дані про: конкурентоспроможність продукції; сильні і слабкі сторони діяльності; місцезнаходження підприємства; ступінь популярності; виробничий потенціал; технологічне устаткування; тривалість виготовлення виду продукції; якість продукції; персонал; рівень витрат.

Аналіз внутрішньої структури проводиться на основі переліченої інформації шляхом зіставлення значень відповідних показників конкретного підприємства із середньогалузевими показниками [19].

Для оцінки місцезнахоження підприємства використовується показник місцезнаходження (Пм). Його значення дозволяє аналізувати транспортні витрати підприємства, більш грамотно планувати процес функціонування і логістику.

, (2.2)

деЦi - ціна доставки продукції або комплектуючих від підприємства до i-го транспортного вузла;

n - кількість транспортних вузлів, на які може бути доставлена продукція підприємства для подальшої відправки споживачам.

Показник ступеня популярності підприємства (Сі) дозволяє в цифровому виражені оцінити ефективність маркетингової політики підприємства, а також частку ринку, яку займає вироблена ним продукція. Якщо значення показника Сі дорівнює 1, досліджуване підприємство є монополістом з відповідного виду продукції. Ступінь популярності вимірюється за формулою:

, (2.3)

деКП - кількість підприємств, що співробітничають з корпорацією;

КС - кількість підприємств-споживачів виду продукції, що виробляє корпорація.

Якість і кількість виробничого потенціалу і технологічного устаткування можна вимірювати за допомогою показника ступеня зносу нематеріальних активів і устаткування відповідно, а також за допомогою коефіцієнта вибуття і коефіцієнта оновлення відповідних компонентів необоротних активів.

Якість продукції визначається коефіцієнтом повернення (Кпов) і обчислюється як співвідношення витрат на ремонт або заміну продукції, поверненої споживачами як неякісної, і загальної суми виручки від реалізації цієї продукції (ВР).

, (2.4)

деВР - витрати на ремонт неякісної продукції;

ВЗ - витрати на заміну неякісної продукції.

Персонал можна оцінити за середньою продуктивністю, а також за середньою виручкою на одного працівника. Рівень витрат визначається за даними фінансової звітності [15, 20].

Ефективність виробництва виду продукції характеризується системою показників, що відображають співвідношення витрат і результатів стосовно підприємства-виробника, до яких належать:

- чистий дисконтований дохід (ЧДД) або інтегральний ефект;

- індекс прибутковості (ІП);

- внутрішня норма прибутковості (ВНП);

- термін окупності;

- інші показники, що відображають інтереси учасників або специфіку проекту.

Чистий дисконтований доход (ЧДД) визначається як сума поточних ефектів за весь розрахунковий період, приведена до початкового кроку або як перевищення інтегральних результатів над інтегральними витратами.

Якщо протягом розрахункового періоду не відбувається інфляційної зміни цін або розрахунок проводиться в базових цінах, то величина ЧДД для постійної норми дисконту обчислюється за формулою:

, (2.5)

деRt - результати, що досягаються на t-му кроці розрахунку;

Вt - витрати, здійснювані на тому ж кроці;

Т - горизонт розрахунку (дорівнює номеру кроку розрахунку, на якому проводиться оцінка об'єкта);

Еt = (Rt - Вt) - ефект, що досягається на t-му кроці.

Якщо ЧДД виробничої схеми додатний, схема є ефективною (при даній нормі дисконту) і може розглядатися питання про її ухвалення для реалізації. Чим більше ЧДД, тим ефективніша схема. При від'ємному ЧДД керівництво корпорації ризикує втратити свої кошти, тобто проект неефективний.

Індекс прибутковості (ІП) визначається таким чином:

, (2.6)

Індекс прибутковості тісно пов'язаний з ЧДД. Він будується з тих же елементів і його значення пов'язане із значенням ЧДД: якщо ЧДД додатний, то ІП > 1 і навпаки. Якщо ІП > 1, виробнича схема ефективна, якщо ІП < 1 - неефективна.

Внутрішня норма прибутковості (ВНП) є тією нормою дисконту, при якій величина наведених ефектів дорівнює приведеним капіталовкладенням.

ВНП= . (2.7)

Якщо розрахунок ЧДД виробничої схеми дає відповідь на питання, є вона ефективною чи ні при деякій заданій нормі дисконту (Е), то ВНП схеми визначається в процесі розрахунку і потім порівнюється з нормою доходу, що вимагається керівництвом, на вкладений капітал.

У разі якщо ВНП дорівнює або більше необхідної норми доходу на капітал, інвестиції в дану виробничу схему виправдані, і може розглядатися питання про її організацію. Інакше інвестиції в цю виробничу схему недоцільні.

Якщо порівняння альтернативних варіантів виробничої схеми за ЧДД і ВНП призводить до протилежних результатів, перевагу слід віддавати ЧДД.

Термін окупності - мінімальний часовий інтервал (від початку здійснення циклу виробництва), за межами якого інтегральний ефект і надалі залишається від'ємним. Іншими словами - це період (вимірюваний в місяцях, кварталах або роках), починаючи з якого первинні вкладення та інші витрати, пов'язані із здійсненням виробничого процесу, покриваються сумарними результатами його здійснення [2, 11, 13, c. 48].

, (2.8)

деR - прибутковість до погашення;

Pr - price return - ціна погашення цінного папера;

Pb - price buying - ціна придбання цінного папера.

Якщо необхідно розрахувати поточну прибутковість, то в формулі (2.8) ціна погашення замінюється поточною ринковою вартістю цінного папера. Таким чином, у будь-який момент часу можна виміряти поточну вартість і прибутковість інвестиційного портфеля.

Дивідендна ставка використовується для оцінки привабливості акцій корпорацій на фінансовому ринку, звичайно розглядається в динаміці і дозволяє судити про обсяги отримуваного корпорацією-емітентом прибутку. Для конкретного підприємства вона може бути розрахована як відношення дивідендів до курсової вартості акцій.

Кожний цінний папір має певну ціну в кожний момент часу, тобто поточну вартість. Ця вартість залежить від багатьох параметрів, але практично завжди вона опосередковано відображає ситуацію в корпорації-емітенті. У такій ситуації у зв'язку з поняттям вартості і поточної ціни паперів виникло поняття ліквідності. Ліквідність цінного папера відображає рівень втрат при реалізації цінного папера негайно. Тому ліквідність може бути виміряна як відношення ціни попиту на ціну пропозиції, причому, чим менше ця різниця, тим ліквдніший папір і навпаки.

У цьому випадку ліквідність дорівнює:

(2.9)

деЛЦП - ліквідність цінного папера;

Pd - demand price - поточна ціна попиту;

Pof - offer price - поточна ціна пропозиції.

Можуть використовуватися і інші формули для визначення ліквідності, але економічне значення ліквідності від цього не зміниться [85, c. 54, 148, c. 120].

У рамках розробки емісійної стратегії обов'язковою умовою підвищення інвестиційної привабливості корпорації є комплекс заходів, що включає докладне і детальне вивчення її фінансового стану, аналіз бухгалтерської звітності, вироблення рекомендацій щодо оптимізації структури пасивів, приведення звітності у відповідність до стандартів GAAP і IAS. Це можливо за рахунок розробки емісійної політики та експертизи установчих документів з метою приведення їх у відповідність до вимог вітчизняного і світового законодавства щодо акціонерних товариств.

Ключовим моментом при розробці концепції розвитку ліквідного ринку акцій є формування пакетів акцій необхідних розмірів для виконання того або іншого завдання в процесі випуску цінних паперів на внутрішній і зовнішній фондові ринки.

Першим етапом є консолідація пакета акцій, мета якої - збереження контролю над управлінням дочірнім підприємством і залучення коштів, достатніх для фінансування як мінімум пріоритетних проектів корпорації.

Рис. 2.3. Етапи емісійної політики корпорації

У зв'язку з цим можливі такі варіанти концентрації акцій в пакет:

- витратний (скуповування акцій);

- такий що вимагає незначних витрат (командитне товариство).

Надалі корпорація здійснює операції на вторинному ринку в рамках злагодженої політики з метою впливу на курсову вартість акцій, що обертаються на вторинному ринку, для максимізації прибутку від операцій з власними цінними паперами (купівля / продаж) і створення сприятливих умов розміщення додаткових пакетів акцій.

Купівля / продаж цінних паперів на біржовому і позабіржовому ринках з метою його стабілізації і регулювання включає у тому числі і консолідацію великих пакетів акцій для їх подальшого розміщення серед інвесторів.

Рис. 2.4. Структура емісійної політики корпорації

Можливою альтернативою продажу акцій є надання акцій в заставу з отриманням кредиту для подальшого ефективного управління грошовими ресурсами, а також доручення брокерським конторам здійснювати операції з цінними паперами підприємства на вторинному ринку як уповноваженим ділерам [14, 16].

На першому етапі необхідно знайти і внести до реєстру всі об'єкти корпоративного нерухомого майна. Далі необхідно оцінити вартість і юридичну чистоту об'єкта. Оцінка ефективності проводиться для оцінки доходів і витрат конкретного об'єкта. Результати оцінок використовуються для планування подальшої долі об'єкта. Реалізація плану здійснюється шляхом проведення конкурсів або інших заходів щодо передачі певних прав на об'єкт, а потім використання цих прав контролюється відповідними корпоративними органами.

- з погляду капіталізації доходу.

Рис. 2.5. Цикл управління корпоративним нерухомим майном

У разі проведення оцінки об'єктів нерухомості в рамках даних підходів звичайно використовують такі методи:

- метод оцінки з порівнянного продажу (метод порівняння продажів);

- методи співвідношення (перенесення) і екстракції;

- метод капіталізації земельної ренти (метод розвитку).

Метод оцінки з порівнянного продажу найбільш прийнятний і широко використовується в країнах з розвиненим земельним ринком. Він базується на порівнянні і зіставленні відповідних даних проданих аналогічних об'єктів нерухомості на момент проведення оцінки. При цьому найкращим чином відображає ринкові умови ціна поточних продажів аналогічних об'єктів, хоча можна проводити оцінку і з урахуванням аналізу ринкових цін попиту і пропозиції.

Для визначення порівнянності об'єктів нерухомості необхідно використовувати такі шість елементів порівняння: фінансові умови (умови фінансування операції); умови продажу; ринкові умови (час операції);

місцезнаходження об'єкта; фізичні характеристики; показники прибутковості.

Як одиниця порівняння звичайно використовується відсоток підвищення або зниження ринкової ціни за рахунок впливу даного фактора. Корекція ціни проводиться в стандартизованій послідовності з наростаючим підсумком в абсолютному вираженні. Тобто формула оцінки з порівнянного продажу може бути також:

, (2.10)

деЦПП - ціна порівнянного продажу;

ЦБ - ціна базова;

ki - коефіцієнт i-го елемента порівняння, виражений в частках одиниці (причому знак коефіцієнта визначається напрямом впливу: позитивний вплив - знак “+”, негативний - “-”).

Очевидно, що якщо сума негативних впливів більше суми позитивних, то кінцева ціна буде нижче базової і навпаки.

При використанні методу капіталізації доходу (земельної ренти) оцінюється поточна вартість майбутніх доходів корпорації від володіння майном. Потоки доходів і виручка від перепродажу (реверсія) капіталізуються в поточну загальну вартість.

Відповідні розрахунки проводяться за такими формулами:

, (2.11)

деЦКЗР - ціна при капіталізації земельної ренти;

Д - доход;

НК - норма капіталізації.

, (2.12)

деФ - фактор капіталізації.

Норму або фактор капіталізації, що використовуються при розрахунках методом капіталізації доходів, визначають на основі дослідження прийнятних ставок доходу від експлуатації аналогічних об'єктів нерухомості з урахуванням аналізу факторів ризику і дисконту [3, 14, 19].

Під ефективністю використання корпоративних об'єктів нерухомості може розумітися ступінь відповідності напряму використання даних об'єктів інтересам корпорації як складної економічної системи. На практиці виділяють три аспекти, з позицій яких керівництво корпорації може оцінювати ефективність використання нерухомого майна:

1. Земельний.

2. Містобудівний.

3. Природоохоронний.

У загальному випадку ефективність використання об'єкта нерухомості характеризується відношенням фактичного ресурсоспоживання на конкретному об'єкті до проектного. Показник ефективності використання об'єктів нерухомості (E) розраховується як величина, обернена показнику рівня диспропорцій (D) між існуючим і проектним використанням даного об'єкта:

. (2.13)

Безрозмірний комплексний показник диспропорцій (розбіжностей) між існуючим і проектним використанням об'єкта визначається таким чином:

, (2.14)

деks - коефіцієнт “жорсткості” політики штрафних санкцій за неефективне використання об'єкта нерухомості;

Bi - ваговий коефіцієнт дефіцитності i -го виду ресурсів;

Di - показник рівня диспропорцій по i -му виду ресурсів.

Чим менше безрозмірний комплексний показник диспропорцій, тим вище показник ефективності використання об'єкта нерухомості. Максимальне значення останнього (100%) означає повну відповідність існуючого ресурсовживання проектному. При цьому всі частини диспропорції відсутні.

Коефіцієнт “жорсткості” політики штрафних санкцій визначає, у скільки разів сума додаткових штрафних платежів за неефективне використання об'єкта може перевищувати величину початкової орендної плати. При ks = 1 максимальна величина штрафів не зможе перевищити початкової орендної плати; інакше кажучи, найменше ефективне використання об'єкта подвоює плату за користування землею; при ks = 2 - потроює і т. д.

Значення Bi - вагових коефіцієнтів дефіцитності i - го виду ресурсів - найчастіше визначаються експертно [14, 19, 23].

Для вирішення цього питання, вважаємо за необхідне розглянути модель інфраструктури функціонування корпоративного управління власністю Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні, яку наведено на рисунку 3.1.

Рис. 3.1. Модель інфраструктури фукціонування корпоративного управління власністю Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні

Як видно з рис. 3.1, учасниками корпоративних відносин в рамках даної моделі є власники, менеджери, внутрішні і зовнішні посередники. Для характеристики механізму корпоративного управління необхідно розглянути такі відносини: всередині групи власників, всередині групи менеджерів, відносини між менеджерами і власниками, відносини між власниками і фінансовим ринком, відношення між представниками власників і ринком праці, відношення між менеджерами і товарними ринками. Розглянемо ці корпоративні відносини докладніше. Щодо відносин усередині групи власників, необхідно визначити, хто є власником. Власників корпорації поділяють на індивідуальних і інституційних. До індивідуальних інвесторів належать фізичні особи, організації і корпорації, до інституційних - пенсійні фонди, страхові компанії, інвестиційні фонди, банки.

Управління такою складною організаційною системою, як Редставництво Американської Торгової Палати В Україні, неможливо здійснити одній особі, і тому корпорація керується групою менеджерів, які створюють орган управління корпорацією, наділений певними повноваженнями. У економічній літературі, присвяченій проблемі корпоративного управління, не розглядаються питання відносин усередині групи менеджерів корпорації, хоча достатньо описані взаємодії менеджерів у складі Ради директорів, про що буде зазначено при описі його функціонування. Треба відзначити, що цей окремий напрям досліджень, що вивчається такими науковими дисциплінами, як теорія організації, організаційна поведінка, психологія менеджменту та ін., де детально описані процеси взаємодії усередині групи менеджерів і їх ефективна організація Практика корпоративного управління в Україні / Кітела І., Кіняєв О. - К.: Міжнародна фінансова корпорація, 2005. - 87 с..

Відносини між власниками і фінансовим ринком, відносини між представниками власників і ринком праці, відносини між менеджерами і товарними ринками виходять за рамки відносин усередині корпорації і будуть розглянуті нижче в обсязі участі цих інститутів як посередників у корпоративних відносинах.

Таким чином, залишається група відносин між власниками і керівниками, які, на нашу думку, є об'єктом дослідження при вивченні корпоративного управління, і розкриває механізм його здійснення.

Відмінною рисою ефективності управління корпорацією є не тільки професіоналізм найманих менеджерів корпорації, але і збіг мотивацій менеджерів з інтересами власників.

Найбільш вагомим механізмом внутрішнього контролю за діяльністю менеджменту корпорації є залучення акціонерами для захисту своїх інтересів агентів, які наділяються певними контрольними повноваженнями. Вони не є працівниками корпорації і тому називаються “зовнішніми директорами”, або “незалежними директорами”, або “аутсайдерами”.

Передбачається, що вони будуть не пов'язані безпосередньо з оперативним управлінням корпорацією і стають, таким чином, захисниками інтересів власників.

У той же час ефективний контроль за діяльністю корпорації можливий лише тоді, коли особа, яка наділена такими повноваженнями, детально ознайомлена з роботою корпорації. Цими відомостями може володіти лише внутрішній керівник - персонал Представництва АТП в Україні. Тому разом із “зовнішніми” директорами контроль за діяльністю здійснюють і “внутрішні” директори (“інсайдери”) корпорації, висунуті з керівного персоналу.

У сукупності ці дві групи утворили Правління (або Раду) директорів, що здійснює контроль за діяльністю корпорації.

Принциповою відмінністю у формуванні Ради директорів в різних моделях корпоративного управління є створення їх унітарною або двопалатною. У Представництві Американської Торгівельної Палати в Україні створена двопалатна Рада директорів, при якій функції нагляду (зовнішні директори) відділяються від управління (менеджери).

При двопалатній побудові Ради всі члени контрольного органу є зовнішніми (незалежними) директорами.

При включенні до Ради директорів Представництва Американської Торгівельної Палати в Україні внутрішніх керівників виникає питання про незалежність думок окремих членів. Це пояснюється тим, що вони знаходяться в трудових відносинах один з одним, і топ-менеджери мають важелі впливу на середню управлінську ланку. Таким чином, можливо виникненні ситуації, коли думки всіх інсайдерів будуть єдиними з думками вищого виконавчого керівника, тобто корпорації якими управляють, стають непідконтрольні власникам. Принципи корпоративного управління України, схвалені рішенням ДКЦПФР від 11.12.2003 №571.

Це викликано тим, що під впливом виконавчої дирекції Рада директорів може відмовитися від функції нагляду і перетворитися із захисників інтересів власників на захисників інтересів виконавчої дирекції. Це гарантує аутсайдерам спокійне і нерідко забезпечене життя. Рада директорів виконує не контрольні функції, а є дорадчим органом. Якщо зовнішні директори не задоволені роботою генерального директора, то свій протест вони висловлюють не його відставкою, а власною відставкою. Таким чином відбувається відбір зовнішніх директорів, бажаних для генерального директора. Така поведінка зовнішніх директорів пояснюється “круговою порукою”: генеральні директори однієї корпорації є зовнішніми директорами іншої і навпаки.

Існують також інші причини зниження ефективності діяльності незалежних директорів. Побоюючись втратити своє положення, директори часто стають перешкодою на шляху раціоналізації діяльності корпорації, пов'язаної з її поглинанням або злиттям.

Таким чином, жодна Рада директорів не може гарантувати ефективності корпоративного управління. Тому потрібні інші механізми корпоративного управління.

Такими є зовнішні механізми контролю. Одним з основних зовнішніх механізмів контролю є контроль з боку фінансового ринку.

Важлива роль фінансового ринку в системі корпоративного управління пояснюється високим позитивним кореляційним зв'язком між ефективністю менеджменту корпорації і ціною її акцій. Завдяки цьому акціонер, який не має можливості безпосередньо оцінити роботу менеджерів, має можливість судити про ефективність управління корпорацією за змінами курсу акцій корпорації щодо акцій інших корпорацій цієї галузі чи щодо фондового ринку в цілому.

Негативні зміни свідчить акціонеру про неефективність діяльності менеджменту корпорацій.

В цьому випадку можливі два варіанти впливу власників Педставництва АТП в Україні на перебіг подій:

1. Рада директорів за рішенням Ради акціонерів звільняє менеджерів корпорації.

2. Власники продають акції, що належать їм.

Масовий відхід акціонерів корпорації призводить до зниження ціни її акцій і, як наслідок, до поглинання корпорації іншою компанією. Тому що занижена ціна акції корпорації порівняно з можливою пояснюється низькою ефективністю управління корпорацією, щоб отримати економічну вигоду від поглинання корпорації, одержувач реформує менеджмент корпорації. Таким чином, відбувається як зміна власників, так і менеджменту корпорації.

Традиційно розрізняють два види операцій ринку корпоративного контролю - це злиття і поглинання.

Обидва поняття досить місткі, і існують різні точки зору на питання про те, до якого виду операції можна віднести ту або іншу операцію.

Один варіант розмежування операцій злиття і поглинання полягає в тому, що під злиттям розуміється фінансова операція, що приводить до об'єднання двох або більше корпорацій в одну, з конвертацією або без конвертації акцій компаній, що зливаються, із збереженням складу власників і їх прав. А під поглинанням розуміється купівля контрольного пакета акцій корпорацією-покупцем корпорації що поглинається.

У іншому розумінні під злиттям мається на увазі контракт, що укладається між групами менеджменту корпорації-мети і корпорації-покупця з приводу продажу першої. Іншими словами, під злиттям розуміється дружнє поглинання. Під поглинанням же розуміється контракт між менеджментом корпорації і акціонерами корпорації, що поглинається, з приводу викупу акцій корпорації-мети. За термінологією першого варіанта це називається “жорстким поглинанням”.

Відмінність між жорстким і дружнім поглинанням (або поглинанням і злиттям за термінами першого варіанта) полягає в тому, що при дружньому поглинанні менеджмент корпорації приймає рішення щодо схвалення або відхилення пропозиції про продаж, а при жорсткому поглинанні таке рішення приймають самі акціонери.

Контролем над менеджментом корпорації служить операція “жорсткого поглинання”. В цьому випадку корпорація-покупець робить тендерну пропозицію власникам корпорації-мети на купівлю акції останньої About the OECD. // Official page of the Organization of Economic Co-operation and Devlopment. - http://www.oecd.org/home. .

Умовні тендерні пропозиції корпорації-покупця вступає в силу тоді, коли на ринку можна викупити точно певну кількість акцій. Безумовна тендерна пропозиція не залежить від кількості акцій доступних покупцю. У свою чергу, обмежена тендерна пропозиція передбачає кількість акцій, що максимально викупляється, в той час коли в необмеженій тендерній пропозиції таке обмеження відсутнє. Безумовна необмежена тендерна пропозиція одержала назву “що-небудь або все” ( “any - or - all” offer) [24].

Існують різні види тендерних пропозицій (рис. 3.3).

Економічні реалії демонструють недоліки цього механізму. По-перше, прагнення підтримати високий рівень курсової вартості акцій корпорацій спонукує менеджмент проводити в життя лише короткострокові проекти, уникаючи довгострокових, які можуть призвести до тимчасового зниження курсу акцій. По-друге, величезний за набором інструментів механізм протистояння менеджерів корпорацій поглинанню дозволяє їм (менеджерам) перешкоджати процесу поглинання.

Це дозволяє менеджменту корпорації, що поглинається, “рятувати” додатковий прибуток від поглинання. Це так звані “золоті парашути”, що виплачуються у разі поглинання. Найчастіше платниками вихідної допомоги є корпорації-покупці. Проте нерідкі випадки, коли самі акціонери корпорації, що поглинається виплачують вихідну допомогу, щоб менеджмент корпорації не перешкоджав процесу поглинання.

Таким чином, контроль з боку - фінансового ринку ефективний елемент зовнішнього механізму корпоративного управління при добре розвиненому фондовому ринку.

Однією з необхідних умов здійснення зміни менеджменту корпорації шляхом поглинання є наявність значних фінансових коштів корпорації-покупця. Обійти дану умову дозволяє отримання зацікавленою стороною при зміні менеджменту корпорації доручення на голосування за звичайними акціями акціонерів корпорації. У разі отримання необхідної кількості доручень, зацікавлена сторона здійснює зміну менеджменту корпорації.

Отже, менеджмент корпорації змушений докладати всіх зусиль для того, щоб саме йому було довірено голосувати за акціями акціонерів, а не стороні, зацікавленій в зміні менеджерів. Ці зусилля полягають в якнайповнішому забезпеченні інтересів акціонерів Євтушевський В. А. Основи корпоративного управління : навчальний посібник. - К.: Знання-Прес, 2002. - С. 317..

У даному випадку у менеджменту корпорації немає такої різноманітності інструментів протидії отриманню довіреності, як у випадку з жорстким поглинанням (кращим з інструментів є найбільш ефективна робота на користь акціонерів), все-таки залишається невизначеним, наскільки збігаються інтереси акціонерів з інтересами нового менеджменту корпорації, і в який бік зміниться якість управління корпорацій (які цілі переслідує зацікавлена сторона).

Той факт, що “загарбники” витрачають значні кошти на отримання довіреності для встановлення контролю над корпорацією, свідчить про те, що контроль має ціну. У США видача довіреності на голосування рівнозначна самому голосуванню, тому акціонер повинен бути поінформований з усіх питань, включених до порядку денного зборів, а це вимагає значних коштів. Якщо менеджери корпорації використовують для цього кошти самої корпорації, то “загарбники” оплачують самі.

Різноманітність інструментів, що існують у акціонерів для контролю ефективності роботи менеджерів, не означає того, що вони завжди застосовуються. Звичайно зі всього спектра в окремо взятій моделі корпоративного управління використовуються декілька основних механізмів. Формування такої системи, як показують численні дослідження, залежить від того, яким чином і серед кого розподілений акціонерний капітал корпорації.

Вирішення питання про те, чи є у корпорації великий власник або ж акціонерний капітал розпорошений, визначає вибір акціонерів: голосувати “руками” (на Раді директорів), або “ногами” (продажами акцій на фондовому ринку). Це викликано тим, що розпиленість акціонерного капіталу корпорації призводить до того, що жоден акціонер не володіє достатнім пакетом акцій, необхідним для встановлення контролю за корпорацією, і, отже, не може вплинути на рішення Ради директорів. Не маючи можливості контролювати менеджмент корпорації прямо, дрібні акціонери здійснюють непрямий контроль. При невдоволенні поведінкою менеджерів дрібні акціонери продають акції, що належать їм, на фондовому ринку, що, як було вже відзначено, загрожує зниженням курсової вартості акцій.

У випадку якщо капітал розпорошений, найбільш ефективними механізмами контролю за менеджерами є фінансові ринки, використання механізму голосування за дорученням і механізму зв'язку інтересів акціонерів і менеджерів побудовою системи винагороди останніх. Коли, за відсутності значного акціонера, “кермо влади” належать аутсайдерам, то ефективний контроль здійснюється з боку інституту незалежних директорів. До того ж, як показує практика, в тих країнах, де акціонерний капітал більшості корпорацій розпорошений, інтереси акціонерів захищені законодавчо сильніше, ніж в країнах з концентрованим капіталом. Це обумовлено тим, що нижче відсоток голосів, потрібний для скликання зборів акціонерів, є можливість заочного голосування поштою, передбачено кумулятивне голосування, захищені інтереси меншості акціонерів, одна акція дає один голос.

Тобто ми стверджуємо, що залежно від варіанта розгляду будь-якого кластеру корпорації можна використовувати один з підходів до управління кластером власності. Зокрема, автор пропонує використовувати такі підходи:

Диференційований використовується при розгляді кластеру як сукупності окремих елементів, що вимагають самостійного управління. Він може використовуватися, наприклад, на рівні топ-менеджменту для управління об'єктами корпоративної власності;

Портфельний використовується за умови об'єднання окремих елементів в так звані портфелі управління, необхідно уточнити, що об'єднання відбувається за затвердженим критеріальним алгоритмом.

Зміст диференційованого підходу ґрунтується на розгляді будь-якого елемента кластеру корпоративної власності, як самостійного об'єкта управління, що є структурною складовою кластеру як системи. У рамках диференційованого підходу, необхідно відзначити, що він певною мірою нагадує сегментацію споживачів, і широко використовується в маркетингу. Проте пропонований диференційований підхід відрізняється від сегментації з кількох причин:

- по-перше, при сегментації, як правило, не відбувається ранжування сегментів. Усі вони розглядаються як рівнозначні частини ринку збуту, в диференційованому підході ранжирування - основний інструмент вибору сегмента;

- по-друге, при сегментації досліджується ринок, тобто в аналізі присутній елемент невизначеності, що робить сегментацію вірогідністю, а диференційований підхід повернутий всередину кластеру, всі об'єкти повністю прозорі для аналітика;

- по-третє, при сегментації ринок розглядається як поле рівнозначних споживачів без урахування їх взаємного впливу або такий вплив визнається неістотним. При диференційованому підході взаємозв'язок елементів має одне з найважливіших значень, оскільки аналізуються елементи кластеру, що робить аналіз більш комплексним.

Таким чином, диференційований підхід - це самостійний стосовно маркетингу інструмент управління діяльністю корпорації, що враховує її організаційну специфіку. Тобто, до кожного об'єкта управління можуть бути застосовані основні принципи диференційованого управління, такі як принцип Парето, а також принцип важливості об'єкта управління.

Розглянемо зміст основних принципів диференційованого підходу.

1. Принцип Парето. Ідея цього принципу стосовно теорії кластеру полягає в тому, що всього лише 20% загальної кількості об'єктів управління корпорації є економічною основою (80%) цього кластеру. Так, концентрація уваги і управлінських зусиль (тобто 80% управлінської праці) на найважливіших елементах діяльності корпорації (20% об'єктів власності) є основою ефективної роботи менеджменту на будь-якому рівні управління корпорації, що дозволяє діяти з мінімальними втратами і одержувати максимальний ефект.

2. Принцип важливості об'єкта управління. Його можна подати таким правилом: кількість часу, що виділяється для вирішення проблеми, повинна бути адекватною проблемі, а рівень керівника - рівню проблеми. Визначення питомої ваги робочого часу, а також рівня вирішення цієї проблеми може проводитися з використанням критерію важливості проблеми. Критерії важливості проблеми (об'єкта управління) формуються у вигляді наборів значень відповідних оцінок. У роботі запропоновано два критерії:

- відносний, який дозволяє попарно порівняти ступені важливості об'єктів і обрати пріоритетний для генерації керуючої дії;

- абсолютний, який дозволяє ранжувати всі об'єкти за ступенем важливості.

Розглянемо алгоритм формування відносного критерію:

1. Кластер поділяється на об'єкти управління moj (j = 1, ..., n). де j - кількість об'єктів управління).

2. Визначається набір показників для оцінки важливості об'єкта, який може бути поданий у вигляді чіткої непорожньої множини D, елементами якої є властивості важливості об'єкта di (i = 1, ..., m) де i - кількість властивостей важливості. Як показники, що характеризують важливість об'єкта, слід використовувати основні фінансово-економічні показники діяльності корпорації.

3. Кожному з елементів di привласнюється ступінь важливості (вага - pi). Після цього вони упорядковуються відповідно до ступеня важливості.

4. Для всіх об'єктів управління на безлічі властивостей важливості встановлюються значення важливості vij.

5. Для кожного об'єкта управління складається нечітка множина Dj. При цьому:

, (3.1)

де- функція важливості, що показує, наскільки ця властивість важлива для даного об'єкта управління:

. (3.2)

6. Для всіх Dj визначається висота , тобто найбільше з усіх набутих значень функції важливості:

(3.3)

7. Усі значення функцій важливості нормуються:

,` (3.4)

при цьому:

, (3.5)

деDk - функція важливості нормованої нечіткої множини.

8. Об'єкти управління ранжуються шляхом зіставлення нормованих функцій важливості, причому можна говорити, що показник Dj важливіший за Dk, якщо виконується умова:

, (3.6)

де - кількість пар функцій важливості, в яких нормовані значення даних функцій множини Dj більше відповідних значень функцій важливості множини Dk;

- кількість пар функцій важливості, в яких нормовані значення даних функцій множини Dj менше відповідних значень функцій важливості множини Dk.

Якщо виконується зворотна умова, тобто

, (3.7)

можна стверджувати, що Dk важливіша за Dj. У разі рівності обох N - об'єкти мають однакову важливість.

На підставі проведених парних порівнянь формується впорядкований набір об'єктів управління. Такий набір дозволяє відповідно до принципу Парето виділити найважливіші об'єкти для генерації управлінських дій.

Разом з диференційованим підходом корпорація може використовувати портфельний підхід управління власністю, який здійснюється на основі портфельної стратегії [88].

Головна мета портфельної стратегії корпорації полягає у формуванні сукупності портфелів власності, кожний з яких є диверсифікованою сукупністю різних елементів (рис. 3.5). При цьому знижується ризик, коли кошти, що вкладаються, розподіляються між безліччю різних видів вкладень. Диверсифікація зменшує ризик за рахунок того, що можливі невисокі доходи за одним елементом портфеля, які будуть компенсовані високими доходами з інших об'єктів власності. Мінімізація ризику досягається за рахунок включення до портфеля безлічі різних елементів, тісно непов'язаних між собою, щоб уникнути синхронності циклічних коливань їхньої ділової активності. Для найефективнішого перерозподілу елементів може використовуватися методика диверсифікації портфеля.

Портфельна стратегія є невід'ємною частиною загальної стратегії корпорації, яка включає такі заходи, як формування, реструктуризація, знищення портфеля. Портфельна стратегія створює умови для зростання накопичень за рахунок зовнішніх суб'єктів вкладень.

Зазвичай аналіз стану портфеля потрібен, якщо з'являється необхідність втрутитися в процес функціонування, зокрема при необхідності оновлення продукції або технології. З аналізу починається вся робота над портфелем. Аналізуються всі характеристики портфеля: ступінь матеріалізації, віддаленість строків повернення вкладених коштів, ступінь ризику, обсяг необхідних інвестиційних ресурсів, цільове використання. На підставі аналізу розробляються заходи щодо підвищення ефективності портфеля, наприклад план його реструктуризації.

З цієї точки зору функціональний підхід надає менеджерам певні переваги порівняно з динамічним підходом, який передбачає розгляд основної діяльності з реалізації корпоративної стратегії як процесу, продовжуваного в часі. Цей підхід пов'язаний з логікою здійснення заходів в рамках управління сформованим портфелем.

Зокрема, діяльність щодо здійсненню заходів в рамках інвестиційної стратегії реалізується на різних організаційних рівнях і в різних підрозділах корпорації, тому вона сама потребує управління. У цьому також виявляються властивості управління корпоративним портфелем як системи. Сферу управління портфелем наведено на рис. 3.6. Слід підкреслити, що одним з аспектів, що визначають ефективність управління портфелем, є використання системного підходу.

Рис. 3.6. Структура управління портфелями корпорації

Узагальнюючи вищевикладене, можна коротко резюмувати особливості, які повинні забезпечити високу ефективність при управлінні портфелем:

- всеосяжність, тобто максимальне охоплення всіх рівнів і всіх елементів процесу управління портфелем;

- безперервність виконання заходів на всіх етапах управління інвестиційним портфелем.

Виконання цих вимог пов'язане із значними зусиллями і фінансовими витратами. Тому на практиці доводиться обмежувати управлінську діяльність, щоб вона не перетворилася на самоціль і не розорила корпорацію. Забезпечення раціонального виконання функцій управління портфелем - завдання як методології управління портфелем, так і керівників корпорації.

Головне завдання при формуванні портфеля полягає в досягненні самого оптимального поєднання між безпекою і ефективністю. Розглядаючи питання про формування портфеля, корпорація повинна визначити для себе параметри, які використовуватимуться, іншими словами, відповідний набір елементів портфеля, покликаний максимально реалізувати портфельний потенціал корпорації. Ця ситуація може класифікуватися як невизначеність при управлінні портфелем корпоративної власності.

Одним з інструментів обліку майбутньої невизначеності є нечіткі множини, зокрема за наявності в корпорації декількох бізнесів (об'єктів власності) виникає завдання управління портфелем бізнесів. Розглянемо способи вирішення даного завдання з використанням нечітких множин.

Корпорація - держатель портфеля бізнесів - управляє своїм портфелем, керуючись певними міркуваннями. З одного боку, керівництво корпорації прагне максимізувати консолідовану прибутковість. З іншого боку, воно фіксує гранично допустимий ризик неефективності вибору своїх бізнесів - ризик можливих збитків [89].

Для визначення мінімального значення ефективності портфеля можна використовувати різні орієнтири. Зокрема, якщо інвестор придбаває казначейські зобов'язання США з купоном 7,5% річних, то вважається, що його ризик в цьому випадку дорівнює нулю (при цьому не розглядаються системні ризики, пов'язані з крахом грошового ринку США, з будь-якими іншими подіями глобального характеру).

Таким чином, якщо прибутковість бізнес-портфеля корпорації виявилася нижче 7,5% річних за період володіння, можна говорити про ситуацію неефективного портфельного вибору. У принципі, існує можливість використовувати як критерій неефективності портфельного вибору будь-яку іншу процентну ставку, і чим вище ця ставка, тим агресивніша стратегія корпорації, тим більше керівництво схильне до ризику заради максимуму очікуваного прибутку від бізнесу.

Існує декілька моделей портфельного управління, проте, враховуючи специфіку корпоративного управління, ми пропонуємо прийняти за основу ту, що є класичною модель портфельного управління Марковіца [98, c. 147, 179]. Суть її полягає в такому. Нехай портфель бізнесів корпорації містить N бізнес-напрямів (БН), кожний з яких характеризується такими п'ятьма параметрами:

- початкова ціна Wi0 придбання або створення бізнесу перед переміщенням його в портфель;

- кількості учасників ni у бізнес-напрямі;

- початкові інвестицїі Si0 в даний портфельний сегмент, причому виконується умова:

Si0 = Wi0 ni;(3.8)

- очікувана прибутковість бізнес-напряму ri;

- стандартне відхилення доходу ?i від середнього доходу корпорації.

З перелічених умов ясно, що випадкова величина ринкової вартості бізнесу (яка включає виплати дивідендів) має нормальний розподіл з параметрами (Wi0 (1+ri), ?i).

Сам портфель характеризується:

- сумарний обсяг портфельних інвестицій у момент часу t - St;

- пайовим ціновим розподілом бізнесів в портфелі {xi}, причому для початкового портфеля виконується таке:

для початкового періоду:

, (3.9)

; (3.10)

для поточного періоду:

, (3.11)

;(3.12)

- кореляційною матрицею {?ij}, коефіцієнти якої характеризують зв'язок між прибутковістю i-го та j-го бізнес-напрямів.

Значення коефіцієнта ?ij визначається за формулою коефіцієнта парної кореляції:

(3.13)

Якщо ?ij = - 1, це означає повну від'ємну кореляцію, якщо ?ij = + 1 - має місце повна додатна кореляція (функціональна залежність). Завжди виконується ?ij =+1, оскільки бізнес завжди позитивно корелює сам із собою.

Таким чином, портфель визначений системою статистично пов'язаних випадкових величин з нормальними законами розподілу. Тоді, спираючись на теорію випадкових величин, можемо зробити висновок про те, що очікувана прибутковість портфеля в певний момент часу rt розраховується за формулою:

, (3.14)

а стандартне відхилення портфеля (розкид прибутковостей від середньокорпоративного значення) S, що характеризує ступінь ризику портфеля, визначається за формулою [34, c. 54]:

. (3.15)

Завдання управління цим портфелем має такий опис: визначити вектор {xit}, що максимізує цільову функцію rt вигляду (3.14) при заданому обмеженні на рівень ризику S, який оцінюється за формулою:

{хорt} = {x} | r max, S = const. (3.16)

На думку автора, необхідно відзначити, що в підході Марковіца до портфельного вибору під ризиком розуміється не ризик здійснення інвестицій, а ступінь коливання очікуваного доходу за портфелем власності, причому як у бік зменшення, так і в бік збільшення. Можна без зайвих зусиль перейти від задачі вигляду (3.16) до задачі, обмеженням замість фіксованого стандартного відхилення є вірогідність того, що портфельна прибутковість виявиться нижче наперед обумовленого рівня.

Підхід Марковіца, що набув найбільшого поширення в практиці управління портфелями, проте, на нашу думку, має ряд модельних допущень, погано з'єднувальних з реальністю описуваного об'єкта - світового або національного ринку. Мається на увазі слабкість гіпотези про статистичності випадкових процесів. Класична теорія вірогідності констатує статистичність випадкових подій в тих умовах, де має місце статистична однорідність вибірки подій. Організація, яка спостерігалася десять років тому, і та ж організація сьогодні - це, взагалі, два різні об'єкти дослідження. Змінилося ринкове оточення організації і, відповідно, її ринкова позиція: вона могла розширити ринок за видами своєї продукції або, навпаки, знизити рівень продажів. Відповідно ризик збитків за конкретним бізнес-напрямом падає або зростає, але причина цих коливань - зовнішня. Вона не має прямого відношення до організації, не властива їй. Тому не можна при дослідженні бізнес-напряму говорити про статистичну однорідність, не про статистичність випадкового процесу прибутковості бізнесу. І, таким чином, не можна говорити про статистичну вірогідність тієї або іншої події, пов'язаної з випадковою величиною доходу з конкретного виду бізнесу при в класичному розумінні вірогідності.

Якщо ж йдеться про суб'єктивну вірогідність, то введення цієї вірогідності повинно передувати спеціальним обґрунтовуванням (дослідженням інформативності контексту свідоцтв про об'єкт, що вивчається, експертним опитуванням тощо). Коли суб'єктивна оцінка вірогідності проводиться одиничним експертом, ризик суб'єктивності і помилкового прогнозу істотно зростає. Фактично, застосовуючи суб'єктивну вірогідність, експерт відмовляється від власного розуміння вірогідності і вкладає в це поняття власні суб'єктивні очікування, які можуть бути істотно перекручені застереженням щодо історії коливань доходу по даному виду бізнесу. У разі зміни ринкових орієнтирів ця попередня історія перестає бути показовою, об'єкт нагляду як би “псується”.

Якщо немає статистичності випадкових процесів доходу з бізнес-напряму, то немає і статистичного зв'язку між цими випадковими процесами. Коли коефіцієнти кореляції ?ij задаються константами, передбачається, що раз і назавжди відомий характер причинно-наслідкового зв'язку між доходами двох бізнес-напрямів.

У ринкових умовах все не так просто, і характер даного причинно-наслідкового зв'язку не може бути описаний одним експертом ринку з достатнім рівнем точності, а лише з тим або іншим ступенем приблизності.

На нашу думку, вказані зауваження до підходу Марковіца змушують враховуючи особливості корпорації, внести корективи якщо не в сам підхід, то в початкові допущення до моделі. Знявши припущення про статистичну природу випадкових процесів, ми пропонуємо перейти до альтернативного способу обліку інформаційної невизначеності стосовно майбутнього стану ринку з кожного бізнесу, що входить в портфель. В цьому випадку, на нашу думку, доцільно застосувати нечітко-множинний підхід.

Оскільки доход з бізнесу багато в чому випадковий, його точне значення в майбутньому не відоме, а опис вірогідності такої випадковості не цілком коректний, то як опис прибутковості бізнесу найбільш доречно використовувати трикутні нечіткі числа, моделюючи експертний висновок такого вигляду. Якщо прибутковість бізнесу дорівнює і знаходиться в розрахунковому діапазоні [r1, r2], у цьому випадку слід відмовитися від визначення вірогідності прибутковості та відсікти маломожливі випадкові результати з двох сторін від очікуваного значення (вірогідність таких результатів при нормальному розподілі не дорівнює нулю) і сформувати розрахунковий коридор, в якому очікується рівень прибутковості бізнесу. При цьому за треба прийняти або найбільш очікуване, або середнє значення прибутковості в розрахунковому коридорі.

Функція приналежності нечіткого числа має трикутний вигляд, якщо ступінь суб'єктивної впевненості стосовно прибутковості дорівнює нулю за межами розрахункового коридору значень прибутковості, а максимум цієї впевненості, що дорівнює одиниці, досягається в точці . Експерт переконаний, що явно потрапить в будь-який розрахунковий коридор прибутковості, яким би чином не змінювалися б межі цього коридору.

Спосіб опису очікуваної прибутковості у формі нечіткого числа автоматично знімає всі проблеми, пов'язані з урахуванням зв'язку ризику та розміру портфеля власності. Тому що якщо прибутковість конкретного бізнесу - трикутне нечітке число, а прибутковість портфеля - лінійна комбінація прибутковості компонент, то результуючий вид прибутковості портфеля можна виразити таким чином.

Хай = (r1i, , r2i) - прибутковість i-го бізнесу, трикутне нечітке число. Тоді прибутковість портфеля також є трикутним нечітким числом.:

. (3.17)

Висновок про те, що лінійна комбінація трикутних нечітких чисел є трикутне нечітке число - це добре відомий результат теорії нечітких множин [89].

Для оцінки портфельного ризику зробимо деякі припущення. Хай r* = const - критичне значення прибутковості портфеля. Якщо фактичне значення прибутковості r виявиться нижче за r*, то вважається, що стратегія управління портфелем власності була розроблена з помилками. При цьому ступінь ризику збитків конкретного бізнесу в припущенні про те, що показник економічного ефекту бізнесу - трикутне нечітке число, будемо визначати за формулами:

 (3.18)

де (3.19)

(3.20)

Для цілей управління доцільно зафіксувати = const - необхідний рівень очікуваної прибутковості портфеля. Маніпулюючи вектором {xi}, можна добитися мінімуму ризику інвестицій. Запис цього завдання:

{хорt} = {x} | ? min, r = . (3.21)

Ця модель є подвійною завданьею нелінійного програмування до задачі в такому записі:

{хорt} = {x} | r max, ? = const. (3.22)

Ця модель подібна (3.16), тільки фактором ризику (лінійного обмеження у формі рівності) не стандартне відхилення портфеля, а ступінь ризику збитків бізнесу або неефективності вибору бізнесу.

На підставі сформульованих вище основних принципів управління портфельним ризиком на базі нечіткої моделі можна проаналізувати застосування даного підходу на конкретному прикладі.

Бізнес-портфель корпорації складається з двох напрямів (БН1 і БН2) з такими параметрами: прибутковість - 8% і 12% відповідно, розрахунковий коридор БН1 і БН2 - [7,2%, 8,8%] і [9,6%, 12,4%] відповідно. Частка БН1 в портфелі змінюється від 0% до 50%, частка БН2 - від 100% до 50% відповідно. Критичне значення прибутковості портфеля складає r* = 11%. Результати оцінки ризику збитків за бізнес-напрямами при перерозподілі їх часток в портфелі за формулами (2.74) - (2.77) наведено в табл. 3.1.

Залежність “ризик - очікувана прибутковість” для портфеля подана на рис. 3.7, а залежність ступеня ризику від частки низькоприбуткових бізнесів в портфелі - на рис.3.8.

Таблиця 3.1

Цілком зрозуміло, що із зростанням частки низькоприбуткового бізнесу в портфелі, навіть незважаючи на те, що розрахунковий коридор БН1 більш вузький, ніж розрахунковий коридор БН2, падає очікувана прибутковість портфеля в цілому і, відповідно, зростає ризик збитків і неефективності портфельного вибору.

Рис. 3.7. Залежність “ризик - прибутковість”

Якщо в задачі управління ризиком зафіксувати обмеження з очікуваної прибутковості портфеля на рівні, наприклад, 11,2%, то, відповідно до (2.78) мінімум ризику такого портфеля складе 34%. Цей мінімум досягається, коли частка БН1, за даними табл. 2.6 складає 20%. В альтернативній постановці завданьі (2.79), коли фіксується ризик, оптимізується очікувана прибутковість. Так, при фіксації ризику на рівні 19% максимум прибутковості досягається, коли частка БН1 в портфелі складає 10%.

Рис. 3.8. Залежність “Структура портфеля - ступінь ризику”

У розглянутому вище прикладі для спрощення ситуації навмисно виключені припущення про надійність бізнесу, тобто фактор ризику зриву обслуговування кредиторської і дебіторської заборгованостей.

Вживання нечітких множин для обліку початкової невизначеності щодо доходів з бізнесів - дуже перспективний напрям аналізу ефективності бізнесів при розробці стратегії диверсифікації. Керівництво корпорації при використанні цього підходу позбавлено необхідності складати прогнози вірогідності на мінливій інформаційній основі, коли поведінка бізнесів в умовах невизначеності ринку не характеризується статистичними випадковими процесами. Достатньо зробити припущення про розрахунковий коридор, в якому коливається очікуваний майбутній дохід за бізнес-напрямом. При цих простих допущеннях, як правило, вдається оцінити ступінь ризику неефективності вибору бізнесу і виконати заходи щодо мінімізації цього ризику.